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理解“克强经济学”的三大误区
    6月20日,货币市场隔夜拆借利率盘中触及30%高点。此后数日,隔夜拆借利率均在历史高位徘徊,一时间人心惶惶。资本市场人士纷纷从各自角度解读,有的谈“压力测试”,有的谈“休克疗法”,更有甚者将其解读为“克强经济学”(Likonomics)的一次大规模实弹演习。笔者认为,在种种对“克强经济学”的解读之中,存在三大误区。
克强经济学绝对不是休克疗法。不存在经济增速陡然下滑然后再恢复至7-8%的政策目标。克强经济学绝对不是休克疗法。不存在经济增速陡然下滑然后再恢复至7-8%的政策目标。

  一、以为是打击“影子银行”

  有研究机构表示,打击影子银行是克强经济学的主要特征。这一派的观点认为,影子银行扩张比美国次贷危机之前的速度还快,影子银行依赖于宽松的货币政策,如果任其膨胀,可能会把经济搞垮。

  笔者认为,所谓影子银行,实际上是在市场竞争的环境下,通过银行理财产品提供了比传统银行业务更高的所谓“存款利率”。同时,由于资金追逐融资项目,随着影子银行规模的扩大(据美银美林估计目前影子银行规模约20万亿),对融资项目资金供应的增加,客观上也平抑了较高的融资利率。当然,由于房地产和地方政府融资平台对于金融资源的占用,使得部分流动性未能直接流入实体经济,在资金供需方面有一些失衡。

  但总的来看,目前中国的影子银行是利率市场化的产物,也是利率市场化改革不彻底的中间产品,将克强经济学解释为打击影子银行,是对克强经济学的误读。

  李克强总理在访问瑞士时,在瑞士经济金融界人士午餐会上讲道:“…我们将坚定不移推进金融市场化改革,健全现代金融体系,加快发展多层次资本市场,稳步推进利率市场化、汇率市场化的改革。同时,深化境外战略投资者与中资银行的合作,稳步推进股票、债券、保险市场对外开放,促进人民币跨境使用,逐步实现人民币资本项目可兑换,拓展金融业对外开放的广度和深度。”

  克强经济学本身,是支持利率市场化的,对于影子银行这一利率市场化产物,不是打击,而是规范其发展,促进其发展。从郭树清在证监会的一系列改革动作来看,证监会允许券商、基金资管业务的开展,实质上就是支持了影子银行的发展,降低了影子银行业务的壁垒,为进一步开放影子银行、用市场倒逼机制促进其规范发展奠定了基础。

  笔者认为,未来的改革方向,一方面是通过开放牌照资源,降低影子银行业务交易费用,一方面,改革地方政府融资平台,避免其占用过多金融资源。

  二、以为是“去杠杆”

  “去杠杆”论指出,中国的信贷占GDP的比重已经达到约200%。以信贷增速(20%)和GDP增速(10%)的发展水平来看,去杠杆迫在眉睫。央行采用克强经济学的表现,就是通过提升短期利率水平,逼迫杠杆高的部门降低负债。

  笔者认为,克强经济学并非单纯的去杠杆。就国家资产负债表的总体水平来看,根据社科院李扬的研究,我国总杠杆率2005年为150%,2006年为148%,2007年147%,2008年为146%,2009年为176%,2010年为184%,2011年为186%,2012年为194%。虽然总杠杆率有增大的趋势,但就国别来看,还算较为安全。

  例如,1989年日本总杠杆率为237%,2008年金融危机前,美国总杠杆率为224%。跟危机前的日美比,我国总体杠杆率并不高。将克强经济学单纯解读为“去杠杆”,可能造成的结果就是全社会融资总量下滑,信贷供应不足,造成实体经济利率攀升,压缩企业利润,经济有进入通缩和硬着陆的危险。

  笔者认为,是否去杠杆,要按照经济的不同组成部门来看。需要去杠杆的,是获得资金较为容易的体制内部门,比如国企和地方政府。这些机构因为取得资金容易,利率较低,普遍负债较大,扭曲了金融资源配置,沉淀了许多存量信贷。2009年以来,虽然我国货币发行量剧增,但大多流向了上述两个部门,导致资金供需市场出现冰火两重天的局面。

  一方面,是体制内部门即使有许多投资回报率较低的项目,却依然能够获得大量廉价信贷;一方面,是体制外实体经济民营经济需要信贷支持,却从银行或影子银行难以获得贷款。

  上述情况让人很容易想起1980年代的“价格双轨制”。资金价(1247.10,3.70,0.30%)格,即利率,在体制内外定价不一致,产生了大量的制度套利机会。所谓制度套利,在这里就是指超宽松的流动性在各种制度间隙中空转,采用“钱生钱”的模式,赚取利差,造成虚拟经济的繁荣。

  克强经济学要解决的,是体制内部门去杠杆,同时,帮助体制外部门加杠杆,总体杠杆平衡稳健,只进行结构调整和存量调整,避免了经济的硬着陆。

  三、以为是“休克疗法”

  通过对上述两个误区的解读,我们自然得出第三个结论:克强经济学绝对不是休克疗法。巴克莱银行在一份报告中指出,克强经济学将把中国推向“临时硬着陆”,未来三年,中国季度经济增速会降至3%。在那之后,中国经济应能迅速反弹。

  我们回忆今年3月李克强总理在赴江苏、上海调研考察时,在上海召开的座谈会上的讲话内容,总理曾提到,要“…把握文中求进的总基调、搞好宏观调控,统筹考虑稳增长、控通胀、防风险,保持经济平稳运行…”。就中国经济改革的历史来看,从来都是注重循序渐进式的改革,不会让国民经济出现大幅波动。因此,克强经济学依然沿袭了这一风格和中国特色,不存在经济增速陡然下滑然后再恢复至7-8%的政策目标。

  短短三段话还不足以窥见克强经济学的全貌,笔者认为,随着克强经济学在应用领域的逐渐展开,资本市场将逐渐适应其“新常态”,自动进行调整,中国经济将在经历一段小幅波动后,重新找到新的平衡。

  (本文作者介绍:向小田,生于湖北省西南部。他的作品风趣幽默不拘一格,深受人们所喜爱。)

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